教你活用杠杆！用FTX平台借 贷产品打造「反脆弱的杠铃策略」

斯之叶叶

　　反脆弱（Antifragile）是《黑天鹅效应》一书作者塔雷伯（Nassim Taleb）首先提出的概念，意指即使遇到最糟糕的情况，仍不会受到（太大的）伤害，而他提出的方法之一就是「杠铃策略」（Barbell Strategy）。

　　极端保守+极端冒险的杠铃策略

　　塔雷伯借用了杠铃两端加重的概念，在杠铃两边分别采取「极端保守」和「极端冒险」的配置，避开中间地带，以保守的强固特性对抗黑天鹅风险，而在极端冒险的配置上，获取收益。

　　

　　–图片来源：Fourweekmba –

　　以传统金融投资配置为例，假设投资人手中持有90%现金资产，其余10%购买高风险的证券，这样一来，不管市场如何变化，损失都会控制在10%之下，而高风险证券也很有可能带来收益。反观如果投资人将手中90%资金配置在「中等风险」的资产，只要遇上黑天鹅事件，就可能导致全军覆没的惨况。

　　有趣的是，杠铃策略相当适合加密货币市场。众所周知，加密货币市场相当两极，其中现货、期货/期权合约、加密衍生商品接属高风险投资，而另一端则是几近零风险的「固定收益」，例如放贷、资金费率套利。

　　有限损失+无限收益的正凸性效应

　　在杠铃策略中，??投资人手中上有剑和盾。

　　面对市场风险，杠铃策略一端的极端保守策略提供了「盾的效果」，盾加强了反脆弱效果；另一端的极端冒险策略则是，形成了正向的不对称，塔雷伯称之为「正凸性效应」（Positive Convexity Effects）。

　　举例来说，在去年312黑天鹅事件的时候，投资人如果拿出5%作多比特币，不管是现货或是开低倍率合约，放到今日，投资人获得的报酬会是1,400%，若是投资人是开两倍杠杆合约，则会获得2,800%的报酬。这就是「剑的效果」。

　　剑和盾加在一起，也就造成了损失有限，但收益无限的正凸性效应。

　　

　　–图片来源：Managertoday –

　　固定收益商品介绍

　　传统金融市场投资人都清楚，美国国债殖利率通常视作市场的零风险利率，是最保险的固定收益商品，而在加密货币市场，同样也有几近零风险的固收收益商品，分别是借 贷、资金费率套利。

　　多数有提供永续合约、季度合约的交易所都有提供期权套利和资金费率套利，但仅有FTX和Bitfinex有提供借 贷，因此下列两种工具将会以FTX交易所的产品作为例子。

　　固收工具：FTX平台借 贷

　　借 贷是加密货币市场的特殊产品。正如大家所知，加密货币具价格高波动的特性，因此在大行情之时，许多人会愿意以「高利率」的代价，借 贷短期资金，但这个短期可能只是数天而已。

　　如果借款人成功获利，还款自然无虞，倘若借款人最后是亏损的，交易所的保证金机制也可以确保放贷者可回收本金和利息。因此借 贷也被视为是加密货币市场的无风险利率。

　　借 贷利率主要是根据市场资金需求而定。以FTX平台为例，稳定币USDT在过去约是5%至10%的年收益率，但若是大行情来临，借 贷利率偶尔会高达50%，甚至更高。

　　

　　–图片来源：FTX官网–

　　FTX平台借 贷也很容易操作，仅需要两个步骤：点选「贷出利率」，接下来选择想贷出的加密货币数量。下方的最少小时利率、最小年化利率留空即可，FTX系统会以市场利率自动成交，万一投资人填过高的利率，反而不会成交。

　　

　　–图片来源：FTX –

　　固收工具二：资金费率对冲

　　永续合约（Perpetual Swap）没有交割日期，而资金费率就是平衡多空的机制。

　　永续合约价格高于现货时，资金费率为正，多头持仓者每小时需支付费用给空头持仓者。这个套利机制会鼓励多头平仓，或是吸引套利者。套利者可在市场购买现货，再以一倍杠杆做空，多空平衡下，套利者就可以每小时领取资金费率。

　　FTX平台热心群友小龙整理了FTX平台历史资金费率的Google Sheet（将在后文一一列出），方便用户能参阅年化收益率。笔者提醒读者，有些年收益率高的竞争币，市值较小、波动较高，因此在赚取资金费率上，还是建议交易量较大的加密货币，例如ETH（APY：44.8% ）、BTC （APY：37.4%）。

　　需要注意的是，若是永续合约的价格低于现货，资金费率就会转负，那么持有空单持有者反而需要支付费用，这也是此套利最大的风险。目前其它交易所都是每八小时支付资金费率，而FTX则是每小时支付，这也避免了在支付前资金费率突然转负的风险，相对合理许多。

　　如何用固定收益打造杠铃策略

　　依据杠铃策略的逻辑，低风险承受度的加密投资人可考虑90/10或是80/20配置，将多数资金配置在固定收益。

　　举例来说，投资人有100万美元的资金，那可以将90%的资金配置在借 贷策略（90万美元），撰稿当下USDT的年收益率为10%，算保守一些，以8%计算，那么90万的年收益就是7.2万美元。

　　剩下的资金（10万美元）便可以投入在更高风险的投资，例如现货或是合约。以投资比特币为例， 2018、2019、2020年比特币的收益率分别为-73%、+94%、+303%。

　　下表是2018年至2020年的收益率计算，分别计算只投资比特币、只投资放贷，另外还有使用杠杆策略的总收益和投报率。

　　可以看见，100万美元资金在2019年开始全用来购买比特币是表现最好的，三年的总投报率是惊人的781% 。

　　毫不意外地，只用来放贷的投报率表现最平庸，三年投报率「仅26%」；而是用杠杆策略的「BTC +放贷」以及「两倍BTC多单+放贷」报酬率分别为82.5%以及214%。

　　

　　一定会有读者要问，为什么不全仓比特币就好？投报率是最高的。

　　这是因为不确定比特币是否下跌。举例来说，只看2019、2020年的话，比特币当然表现最好，但是如果是从2018年开始投资呢？

　　投报率就只剩下110%，仅比BTC +放贷高出30%，相当于每年多10%，但付出的风险却远不止如此。

　　反观使用杠铃策略的BTC +放贷和2xBTC +放贷，在2018年下跌时，仅损失-0.1%、-2.8%。而隔年2019年便可以将资金再重新配置成90%放贷、10% BTC，三年下来的投报率分别为-0.1%、+16.5%以及+37.5%，甚至2xBTC +放贷的总绩效（122 %）比从2018年开始All in BTC还要好，但所承担的风险却小很多。

　　此外，我们也无法确定比特币一路长红，又或是像2017、2018那样暴跌。假设2021年，比特币下跌70%，那会上图会怎么变化？

　　

　　可以看到，万一2021年发生黑天鹅事件，导致比特币下跌70%，那么从2018年开始全仓比特币的投报率是-25.7%，且这是四年的总投报率，相当于一年赔掉6.4%，这样还不如在银行定存。

　　即使是2019年才开始全仓比特币的投资人，其投报率也只剩下134%。仅比2x BTC +放贷高出18%，但仓位的曝险程度极高。

　　相反的，如果使用杠铃策略分散风险，那么在2019年投报率仅下跌0.1%和-3%，而总投报率分别约是60%、116%，相当于每年有约15%和30%的投报率。

　　这就是杠杆策略的优势，在黑天鹅事件发生时可有效控制损失，但在牛市时依然可以维持良好绩效。

　　子帐户方便管控风险

　　对希望做好风险控管的投资人而言，FTX还有额外好用的工具：子帐户。

　　子帐户创建功能，让用户只需要在一帐号中创建子帐号，就能将不同资产分开管理。

　　子帐号之间的资金是独立的，如此一来，投资人就可以将交易股权通证和加密货币的帐号分开，如此一来，不但能更好管理资产，控制风险，同时对于报酬也更一目了然。

　　现货杠杆交易（Spot Margin Trading）则是可让用户抵押现货，借入另外一种资产。

　　以上方的例子来说，假设用户买入了比特币现货（10万美元），那么预计比特币跌幅不会超过70%，那么用户就可以抵押比特币借出稳定币，并将资金用在其它投资，像是DeFi挖矿，加大收益。

　　这就是现货杠杆的好处，提升用户资金使用效率。但笔者提醒读者，抵押比特币借出资产也会收取利息（借出USD就收取借USD的利息），所以其它投资的收益需大于利息，才会获利。

　　此外，也需要注意到风险管控，现货交易、DeFi挖矿等投资虽然可获得高获利，同时风险也较高，若是对投资商品不理解，或是风险承受较低的投资人，不建议使用现货杠杆。

　　投资像开车，不需要当赛车手才能抵达目的地

　　每个人的风险承受能力不同，上图是以最保守的90/10配置固定收益和比特币，如果风险承受度稍高的投资人，也可以用80/20配置，甚至可以在保守配置上加上资金费率套现，增加收益。

　　2017年底，比特币从高点19,891美元仅花了八周，就下跌至6,000美元，相当于下跌约70%，时间回到一年前，实体经济出现流动性危机时，比特币在两天内下跌超过50%，试问投资人可以承受在短时间内，获利都回吐吗？

　　更何况，不是所有人都有如此高的风险承受能力，因此，将资金以杠杆策略配置，加强配置的反脆弱性对有一般人就显得相当重要。

　　杠铃策略的精髓并非寻求「收益极大化」，而是加强反脆弱性，先求降低损失，再求有限部位创造更高效益。在投资上，只要杠铃策略运用得宜，便可以创造稳定性更高的投资组合，同时保有主动积极的凸性效应。