鑫融基 · 金融研究院：当前须谨防游资“闹市”

俞勘俞勘

当前须谨防游资"闹市"
这是一个厉兵秣马的年代，我国金融市场开放之势不可阻挡；这是一个硝烟弥漫的时期，中美贸易摩擦不断升级。在这一背景下，外部游资可能会大量探入国内，对我们的金融市场进行恶意冲击。对此，我们必须要有清醒的认识。
　
2019年5月25日，郭树清在清华五道口全球金融论坛上明确指出："扩大金融开放的同时，风险的传染性和复杂性也会增大。我们要警惕境外资金的大进大出和热钱炒作，坚决避免房地产和金融资产的过度泡沫。"

一、游资:由一元向多元的嬗变

1.传统之游资

游资，又俗称"热钱"，是在国际金融市场中择机出没的短期资金。它们无特定用途，以投机为生，追求高风险、高收益，流动性很强，炒作对象包括股票、债券、货币、期货、房地产、黄金等。

公式表示：游资=国家（或地区）的外汇储备增加量-外商直接投资金额-贸易顺差金额。

2.今日之游资

随着国际金融产品和金融杠杆越发复杂，全球化的金融市场变得更加扑朔迷离，游资也已今非昔比。今日之游资，除了具备传统基因外，还有一些新特点：

第一，身份更加多变。游资能够在中长期资本和短期资本之间随意切换。所以对其甄别的难度要大得多。

第二，出入渠道更加隐蔽。除了正规通道，游资还会通过地下钱庄悄然潜入。特别近几年，地下钱庄外汇交易愈演愈烈，游资输入性风险激增，这对货币政策极易形成反作用。

第三，流向更加多元。游资的流向一般是泡沫大、风险高的多种行业或市场。

第四，投机手段更加立体。投机者通常搭配使用多种金融衍生工具，借势造势，以期赚得盆满钵盈。

从当前的新形势来看，其实制度外流入的、以追求高价差收益为目的的所有国际资本都可称之为游资。游资的恶性投机会造成泡沫大、风险高的行业或市场大起大落，剧烈震荡，上一世纪末的东南亚金融危机便是最佳佐证。

二、前世之覆：游资突袭下的东南亚金融危机

以史为鉴，可知兴替。

上世纪九十年代末，在美国金融巨头索罗斯的策划下，游资向东南亚金融市场发起了突击。泰国首当其冲，爆发金融危机，随后危机迅速席卷整个东南亚。数月之间，东南亚各国金融混乱，货币迅速贬值，失业骤增，政局动荡，经济萧条。许多国家纷纷倒在游资投机的血泊之中。尽管这些国家使出浑身解数，在血泊中挣扎求生，但效果依旧是杯水车薪，尤其讽刺的是，韩国政府为维持金库的稳定竞号召韩国妇女捐赠自己的手饰。

当时我国金融市场是半开半掩，外汇兑换也是量入制出。在危机狂扫之时，我国政府果断关闭了金融市场的"大门"，让风暴在外尽舞。虽然避开了游资的袭击，维护了我国的金融安全，但与此同时，我们也失去了在东南亚的大片市场。

细细分析当时的情景，认真复盘当时的因果，我们可以归引出以下几点:

1.游资突袭的驱动因素

游资是引发东南亚金融危机的直接"凶手"。而"凶手"行凶作案又受到三种因素的驱使：一是信息技术的全球化；二是金融市场的全球化；三是国际投资基金的迅速扩张。

2.游资不盯无缝的鸡蛋

其实，没有无缘无故的游资"闹市"。但凡记住一点，受到游资冲击并引发金融危机的国家，其自身金融体系的"裂纹"必是显而易见的。东南亚的问题就在于:

（1）如出一辙的经济模式

在东南亚国家经济高速增长的背后，是靠自然资源和廉价劳动力堆砌的繁荣。过度寄希望于外资投资，过分依赖劳动密集型产业对外贸易，使得经济底座不稳。特别是，一旦出现大批外资撤离或者商品出口恶化，对经济来说，都将是致命的打击。

（2）如此疯狂的金融借贷

楼价和股价一再创出新高，金融业轻而易举地获得了业务和收益上的双赢，于是递向开发商、股民的贷款单子铺天盖地。金融杠杆日渐增加，债务率日趋攀升，不良资产日益膨胀，而对风险的监控却抛之脑后。

（3）如此大意的外汇制度

一度痴迷于美元的"财大气粗"，东南亚国家趋之若鹜地实行盯住美元的固定汇率制度。固定汇率制意味着，政府基本丧失了货币政策这条臂膀，难以发挥货币政策主动调控经济的作用。而且，单薄的外汇储备根本无力应对巨量的外币兑换；几乎零管制的外汇市场，反倒成为热钱快速作案、快速抽身的"绿色通道"。

（4）如此有限的防范治理

一方面，缺乏游资防范意识。政府高估外资进入的正效应，而忽视游资输入性风险。另一方面，对游资的治理能力不足。政府对游资的管理不到位、整顿不彻底，致使游资死灰复燃。

三、今世之险：中美贸易战中的游资动向

首先需要明确一点，即便美国指向我们的关税制裁再加码，我们也不会发生像东南亚那样危险的金融危机，因为我们的汇市实行的并非自由可兑换，也就是说，外资出入会受到国家的严格监控。所以，游资展开疯狂投机并非"易事"。

1.贸易战伊始己经乍现游资"闹市"

并非"易事"并不代表平安无事！

2018年，中美爆发贸易战。在这只黑天鹅的阴影下，我国资本市场出现了惊恐：股市剧烈向下波动；债务违约风险激增；美元离岸人民币一度逼近7.0，货币贬值风险加大，惊现资金外流。

2019年初，对于中美高层的密切磋商，资本市场解读乐观并强势回温。然而，谈判结果却出人意料地以破裂告终，外资撤离加剧，资本市场再度陷入悲观局势。

2.贸易战升级煽动不了游资"闹"楼市

为防止房地产过度泡沫化，楼市管控力度不断加强。通过严格落实"房子是用来住的，不是用来炒的"方针政策，严厉打击蓄意炒房行为，在中美贸易战中，我国楼市总体稳而不乱，无游资大进大出的可乘之机。

3.美国关税加码对我国金融市场影响有限

美国关税加码带来的影响基本可以通过国内消费和"一带一路"战略消化掉。这对金融市场的稳定起到良好支撑作用。我们深感欣慰的是，当前资本市场已经开始弱中趋稳。

4.谨防金融开放和关税加码的共振与叠加

我们金融市场开放的大门已经开启，会有大批游资流入。这易与贸易战影响形成叠加共振，引发游资投机，进而产生市场投资"牛群效应"，最危险的结果可能是经济滞涨。对此我们要谨而慎之，切不可让金融市场成为游资的"游乐场"。

四、后世之鉴：防范游资"闹市"风险

前世之覆，后世之鉴！我们过剩产能的规模还很大，经济转型任重道远；楼市、股市、债市泡沫化依旧严峻，金融乱象成风。倘若不加以治理，这些"裂纹"极易成为游资追逐的风险口。为此，我们要加强治理，积极防范游资"闹市"的风险。

1.向经济增长要质量

应对游资风险，根本做法就是提高经济增长质量。一是传统制造业要加快去库存、去产能。积极响应"一带一路"战略部署，产址或产能外迁；价值链由低端向中高端升级，打造智能制造和高端服务的融合产业。二是新兴产业要鼓励科技创新，加大基础研究投入，培养一批真正的科技型人才。三是服务业要推动生活性服务业向精细化和高品质转变，生产性服务业要向专业化和中高端延伸。

2.向金融业治理要严格

金融业治理，重点抓两点：一是改；二是治。"改"主要是严格贯彻落实金融供给侧结构性改革政策，严格控制楼市贷款规模，真正发挥金融业服务实体经济的作用。"治"主要是去杠杆，降风险。积极治理金融市场乱象；有效处理影子银行不良资产，降低资产负债率；严厉打击非法金融活动，如外汇黑市交易。

3.向汇率管制要平衡

在政府的干预下，人民币汇率在外部风险的侵扰下，不仅没有失去防线，而且总能在波动中恢复平稳。随着金融市场的开放，一方面，我们的汇率要在管制与自由之间寻求平衡点，因为汇率管得太死，容易得不到外资青睐；汇率完全市场化，会给游资扰市带来可趁之机。另一方面，不断推进人民币汇率向购买力平价靠近，让游资逐渐失去套汇套利的盈利点。

4.向风控能力要提高

金融市场开放背景下，要预防游资输入性风险，管理者需要在防范意识和管理能力上下功夫。一方面，要增强游资防范意识。不管是在经济繁荣时期，还是在经济低迷时期，都要有识别和判断游资的意识，对反常的资金流向如股市、债市或楼市要及时阻止并调查取证。另一方面，要提高外资管理能力。积极引导外资流向符合我国发展需要的地区或领域，积极排查可疑性外资，严格整治非法游资，并向公众积极传播游资知识，提高投资者游资风险意识。

参考文献：

　　[1]《狼来了吗？外部输入性风险谈话录》.沙里淘金财经观察.2019年3月30日.

　　[2]《"跛脚"债市的崛起》.沙里淘金财经观察.2019年5月13日.